《基金经理投资笔(bǐ)记(jì)》宏观(guān)策略系(xì)列 币值是什么意思，硬币的币值是什么意思ong>

　　把(bǎ)脉经济周(zhōu)期(qī)拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)基金经理(lǐ)

　　我们上期(qī)对市场(chǎng)的整体(tǐ)观点是大概率市场处于“战略僵(jiāng)持阶段的乱(luàn)战”，5月(yuè)交易(yì)机会可能更均衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当前可(kě)能是(shì)一(yī)个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段，投(tóu)资者需要多一点耐心。市(shì)场可能继(jì)续对一季报定价，短(duǎn)期市场的核心矛盾在于缺乏特(tè)别(bié)明显的(de)亮点。同时我(wǒ)们也提醒大家，虽然我们(men)看好TMT和中特估全(quán)年(nián)的投资(zī)机会，但(dàn)是(shì)短期游戏传媒和中特估与其(qí)他板块(kuài)分(fēn)化较为极(jí)致，也是不争的事实，提醒(xǐng)大(dà)家这(zhè)两个板块(kuài)短(duǎn)期可(kě)能的(de)风险。

　　一、市场的表现：继续(xù)定价(jià)国内经(jīng)济(jì)疲弱修(xiū)复

　　过去的一周，市场的(de)演(yǎn)绎跟我们的(de)观(guān)点大致符合：周一中(zhōng)特估上(shàng)涨之后(hòu)连(lián)续回调，一季(jì)报业绩尚可(kě)、同时前期又没有定价充分的(de)火电、纺织服装、新能源和家(jiā)电等有一(yī)定(dìng)的超额收益，但是反弹也相(xiāng)对(duì)脆弱。国(guó)内外(wài)公布(bù)的部(bù)分经济金融数据传递(dì)的信息都没(méi)有明(míng)确的方向性，股(gǔ)市(shì)和债市依然定价(jià)国内经济疲弱的(de)复苏力(lì)度，没有在我们上(shàng)一次对市场(chǎng)的判断上(shàng)提供明(míng)显的增量信息。

　　上周(zhōu)申万31个(gè)行业(yè)中(zhōng)有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行业出(chū)现下跌。分行业看，公用事业、煤炭、汽(qì)车等行业表现(xiàn)较好，周涨(zhǎng)跌幅分(fēn)别(bié)为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰、传媒、有色金(jīn)属等行业表(biǎo)现较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值(zhí)来看，社会服务、商贸(mào)零售(shòu)、美容护理等行业(yè)处(chù)于(yú)历史高位估值区间，市(shì)盈率分位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设备、煤炭等行业处于历史低位估值区(qū)间，市盈(yíng)率分位数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比上周变化来(lái)看，环保、公用事业、汽车(chē)等行业位(wèi)于前列，市盈率分位数分别提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传(chuán)媒等行业稍(shāo)显落后(hòu)，市盈率(lǜ)分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情绪来看，纵向（时(shí)序上）拥挤度观察(chá)，银行、交通运输、非(fēi)银金融等行业换手率位于一年内高点，换(huàn)手率分(fēn)位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、美(měi)容(róng)护理(lǐ)、食品饮料(liào)等行业换手率位于一年内低点，换手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向(xiàng)（行业间）拥挤度观(guān)察，银行、非银金(jīn)融(róng)、传媒等行业(yè)成交额(é)占比位(wèi)于一年内高点，成交额占(zhàn)比分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林(lín)牧渔、基础化工、综合等行业成交额占比(bǐ)位于一年内低点，成交额占比分位数(shù)均为1.9%。

　　二、脆(cuì)弱、均衡市场的(de)进一步验证：宏观依据

　　对(duì)市场(chǎng)的定性是下一步决(jué)策的依据(jù)，从宏观证据来看，市(shì)场是脆弱而均衡的：

　　第一，出口不(bù)弱，趋势变弱(ruò)，进口验证乏力的(de)外需(xū)。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口同(tóng)比(bǐ)下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美(měi)元，3月(yuè)为881.9亿(yì)美元。出口预(yù)测可(kě)能是打(dǎ)脸(liǎn)市(shì)场预(yù)期次数(shù)最多的指标之一，正(zhèng)如每年大家对(duì)出(chū)口进行(xíng)展望(wàng)一样，今年(nián)年初的出口确实又(yòu)再次超出(chū)大家的预期。今年出口的变(biàn)化，需(xū)要我(wǒ)们审视、理解出口的(de)中(zhōng)期逻辑变化：中国的国家战略在清晰地知道欧美日韩的战略(lüè)意(yì)图(tú)之后，在过去几年做了很多的应对和(hé)部署，东盟、一(yī)带一(yī)路、上合和广大发展(zhǎn)中国家逐(zhú)渐被更(gèng)充分(fēn)地融入到中国经济圈，成(chéng)为外需和中国全(quán)球战略的重要一环(huán)，也需要(yào)成为我们(men)日(rì)后分析中的重点(diǎn)之一(yī)。

　　分析完中期的逻辑变化，再回到(dào)短期的现实。4月(yuè)的(de)出口肯定(dìng)是不(bù)弱的(de)，不(bù)过(guò)趋势在走(zǒu)弱，考虑到全球(qiú)经济和金融系(xì)统(tǒng)在过去一(yī)段时间的风(fēng)险暴露逐渐增加，再结合越南、韩(hán)国(guó)这些(xiē)重(zhòng)要出(chū)口国家近期(qī)的数(shù)据走势，出口趋势是(shì)在走弱的(de)，如果全(quán)球经济动能走弱，一带一(yī)路和东(dōng)盟(méng)可能也无法单独把中(zhōng)国(guó)出口稳(wěn)住(zhù)。与此(cǐ)同(tóng)时(shí)，进(jìn)口(kǒu)继(jì)续走弱，在经(jīng)历了年初(chū)复苏短暂的斜率走陡之后，经济的复苏斜率(lǜ)明显趋于(yú)平缓，国内外(wài)新的政(zhèng)策变(biàn)化(huà)又还没(méi)有看到，当前市(shì)场大逻(luó)辑(jí)是相对缺乏的，这是(shì)我们觉得(dé)市场(chǎng)脆(cuì)弱而均(jūn)衡(héng)的(de)重要原因。

　　第二，社融信贷一季度加速放量后(hòu)逐(zhú)渐回归正常，居民加杠杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去(qù)年同期0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿，去(qù)年同期0.93万(wàn)亿(yì)；社融增(zēng)速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因为2022年4月本身就是社(shè)融信(xìn)贷比较弱的一个(gè)月，所以今年4月的社融信贷看上去(qù)比去年(nián)多，但实(shí)际上(shàng)是比较(jiào)弱(ruò)的，比疫情(qíng)前的2019、2018年4月社融都要弱。就(jiù)今年的(de)节奏来看，一季度社融信贷提前发(fā)力，所以投放巨大，4月份慢慢(màn)回归(guī)正常乃至(zhì)略偏弱的状态(tài)。

　　居民的中长贷在经历了积压需求暂时释放之后，再度(dù)回归比较弱的态(tài)势，居(jū)民中(zhōng)长贷同比比去年(nián)萎缩1156亿，这意味着居(jū)民可能非但没有明显增加房贷的意愿，反而在加大还贷的(de)量，这与前段时(shí)间新闻报道(dào)的居民提前还房贷现象增加的情况(kuàng)一致。另外，根(gēn)据不完全统计的(de)4月部分银行的(de)理财规模变化，银(yín)行理财出现了明显的回流，但(dàn)在权(quán)益市场上(shàng)资金回流并不明显，因此极有(yǒu)可能流到(dào)了低风险低波(bō)动的(de)相关产品上。这说明无论是对实物(wù)投资还是金融投资，居民部门的(de)风险偏好仍有待(dài)修复。因此，随着(zhe)居(jū)民部(bù)门购房欲望下降之后(hòu)，整个(gè)金融部门其实并不缺钱，但(dàn)大家都(dōu)在等待权益(yì)市(shì)场系统性(xìng)风(fēng)险偏好(hǎo)抬升的(de)一个明确的政(zhèng)策或者基本面(miàn)信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀(zhàng)，反映的是(shì)内生动力偏弱的预期

　　中(zhōng)国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上(shàng)涨0.7%；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6%，预期下降3.3%，前(qián)值(zhí)下降2.5%，通胀维持低位，这(zhè)反(fǎn)映的(de)是国内修复动力偏弱(ruò)，而供(gōng)应总体充足(zú)，进而价格维持(chí)低迷。我(wǒ)们也判断在(zài)弱修复(fù)之下(xià)，低通胀的特(tè)质有望延续。

　　结构上看(kàn)，食品价(jià)格继续回(huí)落。4月CPI食品价格同比(bǐ)上涨0.4%，前值上涨2.4%，环(huán)比下降1%，前(qián)值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜上市量(liàng)增加(jiā)，鲜(xiān)菜价格(gé)同环比(bǐ)大(dà)幅下降，环比(bǐ)下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相(xiāng)对充裕，猪肉(ròu)价格环(huán)比(bǐ)继续(xù)下跌3.8%，降幅有(yǒu)所收窄。核(hé)心CPI同比(bǐ)上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨0.1%。从大类分项(xiàng)来看，食品烟酒(jiǔ)、生活用(yòng)品及服务(wù)、交通和通信同比(bǐ)涨幅回落(luò)；衣着、居住、教育文(wén)化和娱乐涨幅较上月(yuè)有(yǒu)所扩大；医疗保健持平，这反(fǎn)映的是(shì)普通消费(fèi)品的(de)需求修复(fù)较(jiào)弱，而高端、偏服(fú)务项的消费需求率(lǜ)先修复(fù)。

　　PPI同比继续(xù)大幅回落，主要受上年同期基数较高影(yǐng)响，同时(shí)全球库存周期去化，制(zhì)造业偏(piān)弱。生产资料价格同(tóng)比下降(jiàng)4.7%，环比(bǐ)下(xià)降(jiàng)0.6%，继续回(huí)落；生活资料同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行(xíng)业(yè)来看，上游和中游煤炭开采、石油和天然气开采、黑色金属采矿、石油、煤(méi)炭及其他燃料加工、黑色(sè)金属冶炼和压延(yán)加工业均(jūn)有较大(dà)拖(tuō)累，电(diàn)力、热力的生产(chǎn)和(hé)供应业(yè)、纺织服(fú)装服(fú)饰业，非金属(shǔ)矿(kuàng)采选业同比上涨。

　　通胀连续两个月处在(zài)低(dī)位，我(wǒ)们认为这(zhè)反(fǎn)映的是内生(shēng)修(xiū)复(fù)动(dòng)力较弱。季节性(xìng)因素以及产业周期带来的食品(pǐn)价格(gé)下跌和生产资料价(jià)格下跌，带动CPI同比(bǐ)放缓、PPI大幅回落。随着下半年基数下降，经济逐(zhú)步修复，通胀有(yǒu)望回升，但我(wǒ)们认为通胀短期(qī)内也(yě)较难回到1%水(shuǐ)平之上，投资均不需要过(guò)度考虑“通缩(suō)”和“通胀”问题。短期(qī)来看，物价回落(luò)有助于企业刚性(xìng)成本下降，修(xiū)复盈利(lì)能力(lì)，关注通胀的修复更(gèng)多反映的是需求修复的幅度。

　　三、下一(yī)步的策略：反弹概率(lǜ)大，要保持交易的灵活性(xìng)

　　从(cóng)上述(shù)基本面的分析出发(fā)，我们仍然(rán)维持“市场(chǎng)乱战，均(jūn)衡且脆(cuì)弱(ruò)的交易(yì)机会”的判(pàn)断。从技(jì)术面看，当前权益市场的买(mǎi)入(rù)理(lǐ)由是大盘指数再度接(jiē)近(jìn)前(qián)期低(dī)位，这(zhè)为我(wǒ)们(men)提供(gōng)了布局机(jī)会，交易的反弹概率在加大。从策略角(jiǎo)度看，投资者需要高度重视交易的灵活性。策略的整体包括趋(qū)势、结构(gòu)与节奏，反弹带来的是节(jié)奏的变化，不(bù)是趋(qū)势和结构的(de)变化。

　　哪些板(bǎn)块反弹机会较大呢？创金合信(xìn)基金宏观策略配置(zhì)团(tuán)队观(guān)察各家分析师(shī)对申(shēn)万各行业(yè)2023年归(guī)母净(jìng)利润的预测(cè)，可以作(zuò)为参考。如果让反弹更扎实一(yī)些，预期业绩(jì)变化是一(yī)个相(xiāng)对可靠的数据。

　　环比(bǐ)上(shàng)周来看(kàn)，市场对公用事业、石油石化、房地产等行业(yè)基本面(miàn)较为(wèi)乐观，预计(jì)2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢铁等行(xíng)业基本面(miàn)预(yù)期有所调(diào)整(zhěng)，预(yù)计2023年净利润分(fēn)别变(biàn)化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作(zuò)者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)博士，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济(jì)学家，投委(wěi)会委员兼秘书(shū)长，宏观策略配(pèi)置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清华大学管理(lǐ)科学(xué)与(yǔ)工程博士后。学(xué)术研(yán币值是什么意思，硬币的币值是什么意思)究与教(jiào)学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势(shì)、金(jīn)融产(chǎn)品分(fēn)析等实务(wù)领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以(yǐ)来(lái)，一直致力于在周期(qī)波动的框架内运(yùn)用(yòng)财政的视(shì)角解构(gòu)宏观经济的运行(xíng)，将中国(guó)经济看作一份资(zī)产，通(tōng)过(guò)资(zī)本资产定价的(de)方式来确定其价值(zhí)与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基(jī)金(jīn)经理(lǐ)、首席宏观分析(xī)师，2022年2月加(jiā)入创金合信(xìn)基金。此前履职博时基金(jīn)，负(fù)责(zé)宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资产(chǎn)配置与(yǔ)择(zé)时研(yán)究。武汉大学学士，上海(hǎi)财经(jīng)大学经(jīng)济学硕士(shì)、博士，中国社科(kē)院经济学(xué)博(bó)士后(hòu)，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。